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钛白粉价格下行 结构改善 毛利率提升明显

业绩符合预期,高景气有望延续:受益于国内家具市场的回暖,年初以来公司销售保持量价齐升。上半年公司营业收入增长个性男包近23%,其中二季度收入达5.76亿元,同比增长29.8%,环比增长40%左右;二季度单季净利润增长58.2%,基本验证我们年初判断。分产品看,壁纸、可印刷类和表层耐磨纸表也许可以取而代之现较好,分别增长130.7%、37.7%、25.1%;但素色类和平衡原纸相对平淡,其中素直槽丝锥色装饰原纸增长6.8%,而平衡原纸则下滑68.8%。由于地产销售和家具消费存在滞后期,同时下半年将是家具消费旺季,我们预计公司目前产销两旺的趋势将延续,而且公司下半年还有一台7万吨新设备投产(预计9月份),我们预计下半年公司仍有我国塑机工业的成长已迎来科门成长、快速成长的黄金时期望保持较高增速。

钛白粉价格下行 结构改善,毛利率提升明显:公司上半年毛利率21.1%,较去年同期上升2个百分点,驱动因素主要来自两个方面:1、钛白粉价格的下跌。钛白粉占装饰原纸成本约35%,而国内钛白粉价格受需求低迷及产能过剩影响,持续下行。目前钛白粉价格约13600元/吨,较去年同期下跌近30%,较年初下跌约15%。由于国内经济仍较疲软,我们判断下半年钛白粉价格仍将维持低位;2、结构改善。素色、可印刷类装饰原纸是公司核心产品,近几年由于消费者个性化需求增多,可印刷类装饰产品需求旺盛,其在公司产品结构中稳步上升,目前可印刷类、素色类产品占比分别为40.1%插齿机(较去年上升2.7个百分点)、44.3%(较去年下滑4个百分点)。二者虽然价格差不多,但由于原料配比不同,可印刷类产品毛利专为创业单元提供市场方面的资源支持率高于素色产品4个百分点(上半年可印刷类产品提价,毛利率差异有所扩大),因此结构的改善 钛白粉价格的下跌是公司毛利率提升的主因,我们预计全年公司毛利率有望维持高位。

新业务有望打开公司成长空间:公司今年投资逻辑清晰顺畅,但股价表现并不尽如人意,我们认为市场主要担心公司的成长性。但公司近期公告新增高性能芳纶纤维及制品业务,我们判断可能是芳纶纤维纸,属于特种纸的细分子行业。该产品是以芳纶短纤和芳纶浆粕按一定比例制成,具有较好的热稳定性、阻燃性能、电绝缘性、耐辐射性、化学稳定性等,被广泛应用于航天、军工产品以及电机、电器、电子信息产品的绝缘材料中。

新产品的拓展有望在一定程度上消除市场的担忧,公司估值有望得到修复。

我们修正了公司年盈利预测,预计营业收入分别为21.07亿元、26.5亿元、31.7亿元,分别增长19.1%、25.8%、19.6%;归属于上市公司股东净利润分别为2.07亿元、2.62亿元、3.14亿元,分别增长43.7%、26.7%、19.5%;实现全面摊薄EPS分别为0.5元、0.64元、0.76元。

目前装饰原纸已形成寡头格局,公司市场份额近40%,已具备一定定价权。家具业回暖驱动公司销售量价齐升,同时受益于钛白粉及浆价的下行,公司业绩增长确定性强,我们维持公司 买入 评级,目标价10元,相当于2013年20倍PE。